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글로벌 자동차 제조업체 볼보(Volvo)가 생산하는 전기차(이하 EV) 브랜드 폴스타가 24일(미국 현지 시간)부터 미국 나스닥 시장에 공식 상장(티커명 ‘PSNY’)되어 거래를 시작했습니다. 상장 방식은 폴스타가 기업인수목적회사(스펙, 이하 SPAC)인 고어스 구겐하임(NAS:GGPI)과 합병하는 소위 ‘우회 상장’ 방식이었습니다. 

토마스 잉엔라트(Thomas Ingenlath) 폴스타 CEO는 “나스닥 상장은 폴스타의 모든 팀에게 매우 자랑스러운 순간”이라면서, “폴스타는 이제 ‘성장’이라는 새로운 챕터를 열어나갈 것이다. 우리는 2025년까지 2021년 판매량의 10배인 29만 대의 자동차를 판매하는 것을 목표로 하고 있다. 폴스타는 이미 실제적이고 성공적인 비즈니스를 진행 중이고, 상장을 통해 미래 계획과 업계 최고의 지속가능성 목표 추진에 필요한 충분한 자금과 플랫폼을 제공받게 됐다”라고 말했습니다.

지난해 9월 고어스 구겐하임과 폴스타는 기업 인수목적회사(스펙, 이하 SPAC)인 고어스 구겐하임(NAS:GGPI)과 합병하는 소위 ‘우회 상장’ 방식을 통해 나스닥에 상장한다는 사업 결합 계획을 발표해 시장에서 주목을 받아왔습니다. 이 사업은 이후 경기가 전반적으로 침체 국면으로 전환되고, 미 SEC의 SPAC에 대한 규제 방침이 강화되는 등 사업 진행 여건이 불리해진 가운데 성사된 것이어서 더욱 의미가 있는 사업이라고 하겠습니다.

이번 상장으로 폴스타로 직접적으로 약 10억 달러의 현금이 유입될 것으로 예상되며, 폴스타의 기업가치는 단번에 200억 달러로 올라서게 됩니다. 참고로, 경쟁사의 시가총액은 테슬라(TSLA, 7,600억 달러), 포드 모터(F, 480억 달러), 니오(NIO, 400억 달러), 루시드 그룹(LCID, 320억 달러), 리비안 오토모티브(RIVN, 270억 달러) 등입니다. 

오늘은 SPAC을 통해 나스닥에 우회 상장한 EV 제조 기업 ‘폴스타’와 SPAC 우회상장의 최신 트렌드에 대해 알아보고, 합병 이후 폴스타의 기업 전략, 재무 전망과 2022년 주요 상장 EV 스타트업들에 대해서도 간단히 살펴보겠습니다.

｜ 폴스타는 어떤 회사?

폴스타는 1996년 스웨덴 자동차 기업 볼보에 의해 설립되었고, 중국 자동차 기업 지리 홀딩스(Zhejiang Geely Holding Group)가 폴스타의 일부 지분을 인수하였습니다. 볼보가 지리 홀딩스 소유이므로 엄밀히 말하면 폴스타는 지리 홀딩스의 소유라고 말할 수 있습니다. 

퍼포먼스 로드스터(왼쪽) / 폴스타2(오른쪽)

출처: 폴스타

중국 기업이 지분을 가지고 있다고는 해도 미국에 상장되어 있으므로 엄밀히 말하면 이번 상장에 따른 법적 권리는 미국 법에 따라야 할 것이며, 투자자 입장에서는 안전을 어느 정도 보장받을 수 있습니다. 폴스타는 스웨덴에 본사를 두고 있지만 생산은 중국에서 합니다. 폴스타는 2017년부터 전기차를 개발해 왔으며, 올해 상반기에 퍼포먼스 로드스터를 콘셉트 카로 출시했고 하반기에는 폴스타 3을 내놓을 예정입니다. 올해 국내에는 폴스타 2를 주력 모델로 내놓았습니다. 

현재 폴스타는 155,000달러가 넘는 하이브리드 모델인 폴스타 1과 50,000~60,000달러(국내 판매가 5천5백만 원) 수준의 가격과 한번 충전 시 335마일(540km)의 주행 거리를 자랑하는 폴스타 2라는 두 종류의 자동차 모델을 판매하고 있습니다. 최근 EV 시장의 신규 진입자와 달리 폴스타는 이미 생산 공장을 보유하고 있으며 지난해 약 29,000대의 판매를 기록했고 2025년까지 290,000대의 생산량을 목표로 하고 있습니다. 

폴스타를 합병한 고어스 구겐하임(Gores Guggenheim, Inc., Nasdaq: GGPI, GGPIW, GGPIU)은 알랙 고어스(Alec Gores)가 설립한 고어스 그룹(Gores Group, LLC)의 계열사와 구겐하임 캐피털(Guggenheim Capital, LLC)의 계열사가 지원하는 특수 목적 회사(SPC)입니다. 고어스 구겐하임은 2021년 4월 기업 공개를 통해 하나 이상의 기업과 합병, 자본 증권 교환, 자산 인수, 주식 구매, 조직 개편 또는 유사한 비즈니스 결합을 수행할 목적으로 현금 수익으로 약 8억 달러를 조성했습니다.

｜ 이번 합병이 중요했던 또 다른 이유

지난해 SPAC 시장이 뜨겁게 달아올랐던 것과는 정반대로 올해는 경기 침체 속에 위축된 상태입니다. 나스닥의 데이터에 따르면, 지난 2021년 미국 증권 거래소에는 613개의 SPAC이 상장되어 총 1,450억 달러를 조달했으며, 이는 2020년 조달 금액보다 약 91% 증가한 수치입니다. 그러나, 올해는 5월 말 기준으로 2,500만 달러 이상의 SPAC 거래가 11건 성사된 데에 그쳤고, 최소 73개의 SPAC이 상장 계획을 취소했습니다.

2022년 6월24일 기준 연도별 SPAC IPO 거래 요약

출처: spacinsider.com

SPAC 데이터 제공 사이트 spacinsider.com의 데이터에 따르면, 2009년에 1개에 불과했던 SPAC IPO가 2021년에 무려 613건까지 증가했고, 평균 SPAC IPO 규모는 2009년 3,600만 달러에서 2020년에 3억 3,600만 달러로 약 9.3배 넘는 성장을 기록했습니다. 그러나, 올해 6월 24일 기준으로 IPO 수는 지난해의 613개에서 70개로, IPO 총수익은 1,625억 달러에서 120억 달러 수준으로 급감한 상황입니다.

이는 경기 침체로 시장 상황이 악화되고 인플레이션과 금리 인상으로 투자자들의 위험 회피 성향이 높아지기도 했지만, 주요 원인은 회계 부실 문제 등을 이유로 미 SEC가 지난해부터 집중 단속에 나서고 상장 규제를 강화한 결과 스펙 거래가 급감하고 있다는 것이 많은 전문가들의 의견입니다.

2020년 말부터 2021년 초 이후 기업이 상장하기에 이상적인 조건을 갖추고 큰 호황을 누렸던 시장은 1년 만에 IPO 수량 자체가 급감하면서 불황이라고 불러야 할 만큼 분위기가 크게 바뀌었습니다. 이러한 시기에 성공적으로 SPAC 상장을 마친 폴스타는 시장으로부터 그 가치를 인정을 받았다고 할 수 있겠습니다.

｜ 경기 침체기에는 SPAC 상장 회사가 유리할 수도

국내 증시의 예를 보자면 요즘같이 디플레이션이나 스태그플레이션 등 경기 침체가 우려되는 시기에는 상황이 바뀌어서, SPAC을 통해 상장을 하는 회사들이 오히려 더 견실한 기업인 경우가 여러 건 있습니다. 먼저, SPAC과 합병하여 상장하는 회사는 법적으로는 우회상장이지만 금융당국의 정식 심사를 통과하여 상장하는 기업으로 정상 기업공개 절차를 밟는 회사와 절차적으로 차이가 없는 회사입니다. 문제는 기업공개를 할 때 수요예측을 해야 하는데, 경기 침체기에는 수요가 많지 않아서 주가와 기업가치를 상당히 할인해야 하는 상황이 벌어진다는 점입니다. 

경기 침체기라고 해도 기업 입장에서는 자금 조달은 해야겠는데, 기업가치가 정상보다 낮아지면 기대했던 조달 자금보다 금액이 줄어들게 되겠지요. 물론, 자금이 꼭 필요한 기업은 강행을 하겠지만, 이 수요예측 과정에서 주가가 낮아지게 되므로 대부분 회사들은 수요예측 시점에 기업공개를 미루게 됩니다. 

반면, 이럴 때 SPAC을 통해 상장을 하게 되면, SPAC이 이미 주식시장에 상장되어 있기 때문에 상장 예정 회사들은 수요예측에 대한 실패 위험 없이 금융당국의 승인만 받으면 회사가 원하는 만큼의 가치를 시장으로부터 인정받아 비교적 안정적으로 상장할 수 있게 될 것입니다. 이에 대한 좋은 예는 2020년 2월 SPAC 합병 상장한 애니메이션 채널 애니플러스가 있습니다. 이 기업은 상장 초반에 주가가 50% 이하로 떨어져서 1,000원대까지 내려가기도 했지만 1년 이후 주가가 크게 올라서 6,000원 이상까지 상승하기도 했습니다. 2015년 상장했던 만화 웹툰 플랫폼 전문 기업 미스터블루 역시 주식시장이 장기 침체를 겪던 2015년에 SPAC과 합병하여 2,000원에 상장했었고 2020년 7배가 넘는 15,000원까지 올랐습니다.

｜ 합병 전후의 회사 지분 구조 변화

지난 5월 고어스 구겐하임의 프레젠테이션 자료에 따르면, 폴스타는 글로벌 자동차 제조업체인 볼보와 중국 자동차 회사 지리가 핵심 주주이며, 합병 후의 폴스타의 소유권 구조는 다음과 같이 바뀌게 됩니다.

기존 폴스타의 주주 볼보와 중국 지리 홀딩스 외에도 할리우드 배우 레오나르도 디카프리오를 비롯한 기존 폴스타 주주는 합병 후 회사의 94.1%를 보유합니다. 볼보는 지난 3월 뉴스 공시를 통해 49.5%의 폴스타 지분을 보유하고 있음을 공개했습니다. 폴스타의 2대 주주로 알려진 레오나르도 디카프리오와 지리 홀딩스는 폴스타에 대한 각자의 지분 규모를 명확하게 공개하지 않았지만, 내부 회의에서 볼보와 비슷한 내용을 공유한 것으로 알려졌습니다.

고어스 구겐하임의 주주 합병 전 고어스 구겐하임의 현재 주주는 합병 후 폴스타의 지분 3.8%를 차지합니다.

PIPE 투자자 PIPE(Privete Investment in Public Equity, 투자 라운드)를 통해 거래에 2억 5천만 달러를 투자한 최상위 기관 투자자는 합병 후 폴스타의 지분 1.2%를 보유합니다.

고어스 구겐하임 계열사 고어스 그룹과 구겐하임 캐피털을 포함한 현재 고어스 구겐하임 계열사는 합병 후 폴스타의 지분 0.9%를 유지하게 됩니다.

폴스타 합병 후 소유권 구조

출처: 2022년 5월 투자자 프레젠테이션 자료

｜ 폴스타 '자산 경량화 비즈니스 전략'의 숨은 힘

폴스타의 자산 경량화 사업 전략은 업계의 다른 순수 EV 업체에 대한 핵심 경쟁 우위 중 하나입니다. 자산 경량화 비즈니스 모델을 사업 전략으로 활용하는 경쟁 업체인 피스커(참조 리포트: Fisker - Foxconn, 2023년 말부터 연간 25만대 이상의 전기차를 생산하는 계약 체결)와 달리 폴스타는 제조 프로세스를 완전히 아웃 소싱하지 않고 오히려 모회사인 볼보와 지리에 위탁해서 그들의 대량 생산 전문 지식을 활용하는 방식을 채택하고 있습니다.

이러한 방식을 통해 폴스타는 다른 EV 자동차 경쟁사의 실적 예상치를 낮추게 만든 장기간의 공급망 제약에도 불구하고 올해 1분기 생산을 신속하게 늘릴 수 있었습니다. 폴스타는 효율적인 자산 경량화 전략 덕분에 2021년 생산량을 전년 대비 185% 증가한 29,000대를 달성하며 지속 성장 가능성을 입증하기도 했습니다. 참고로, 경쟁사인 루시드 그룹과 리비안이 전망한 올해 고객에게 인도 가능한 자동차 대수 전망치는 이보다도 크게 모자란 12,000~14,000대와 25,000대입니다.

폴스타의 자산 경량화 비즈니스 전략은 자본 집약도를 줄이고 폴스타가 제품과 기술 로드맵에서 경쟁사 대비 우위를 가질 수 있도록 더 많은 투자를 가능하게 하는 장점도 있습니다.

다양화된 프리미엄 제품 포트폴리오

출처: 2022년 5월 폴스타 투자자 프레젠테이션

｜ 폴스타의 재정 전망

폴스타의 2022년 5월 투자자 프레젠테이션에 따르면 폴스타는 2021년 29,000대에서 2025년까지 290,000대로 EV 판매량을 늘리는 것을 목표로 하고 있습니다. 예측에 따르면, 매출이 2021년도의 13억 4천만 달러에서 2025년 176억 달러로 증가할 것으로 예상되며, 이는 향후 4년 동안 약 88%의 복합 연간 성장률(CAGR)로 외형이 성장한다는 것을 의미합니다. 회사의 가이드 비용 구조 역시 운영 효율성 덕분에 2021년과 2025년 사이에 경쟁력 있는 EBITDA와 잉여 현금 흐름 덕분에 모두 크게 개선되는 모습을 예상해 볼 수 있습니다.

하지만, 테슬라 CEO 엘론 머스크가 지속적으로 경고한 장기간의 공급망과 생산 지연에 대한 문제로 인해 최근 몇 년 동안 EV 경쟁사들의 실적 추정치를 맞추지 못하는 추세를 볼 때 경영진의 예측이 100% 실현된다고 보기는 어려울 것이므로 제시된 목표치에서 일정 부분의 할인이 필요해 보입니다.

2021년~2025년 재무 요약

출처: 2022년 5월 폴스타 투자자 프리젠테이션

｜ 경쟁하는 EV 업체들

EV 산업은 전통적인 자동차 제조업체와 순수 EV 제조업체를 모두 포함하는 글로벌 OEM(Original Equipment Manufacturer)으로 구성됩니다. 전통적인 자동차 제조업체는 차체를 전기 화하는 데에 속도가 더디지만, 순수 전기 자동차를 만드는 신생 기업을 따라잡기 위해 막대한 투자를 시작했습니다. 이와 같은 전통적인 자동차 제조업체에는 해외에 포드, 제너럴 모터스, 닛산, 혼다, 토요타, 국내에 폭스바겐, 현대, 기아 자동차 등이 있습니다.

현재 EV 시장 점유율 1위는 테슬라로, 2021년에 936,000대의 전기 자동차를 공급했습니다. 이는 미국에서 다른 모든 제조업체를 합친 것보다 더 많은 전기 자동차입니다. 그 생산량으로 인해 차량은 미국에 등록된  모든 신규 EV의 76%를 차지합니다.

출처: 해당 2021년 기업 연간 보고서(10-K) 및 2022년 5월 폴스타 투자자 프리젠테이션

2위는 중국 1위 EV 제조사인 니오였습니다. 중국은 전기 자동차 기술의 선두 주자가 되기 위해 정부 보조금을 지급하고 정부의 정책과 규제를 완화하면서 충전 인프라를 적극적으로 구축하는 등 업계를 폭넓게 지원하고 있습니다. 3위도 중국 기업인 리 오토였고 목록에는 없지만, 샤오펑 전기차도 유명합니다. 

그 밖에도 리비안, 루시드 그룹, 피스커, 니콜라, 워크호스와 같은 신생 EV 스타트업들도 새롭게 등장합니다. 이들 회사는 지리적 위치나 시장 부문(고성능 자동차, SUV, 픽업트럭 등), 제조 규모, 시가 총액 등이 달라서 평가 기준을 일률적으로 적용하기는 어렵지만 모두 특화된 부분이 있는 주목할만한 기업들입니다.

｜ 상장 EV 기업의 주가 수익률 비교

지금까지 여러 각도에서 기업들을 살펴보았지만, 상장 기업이라면 주가 수익률에서 해당 기업에 대한 투자 적격 여부를 간단히 비교하거나 판단할 수 있을 것입니다. 아래 차트는 지난 1년간 폴스타와 주요 순수 EV 제조사(상장 기업)의 주가 수익률을 비교한 것입니다. 폴스타 주가는 상장일 이전에는 구겐하임의 주가가 반영되어 있는데, 구겐하임은 폴스타 인수를 목적으로 만들어진 회사인 데다가 지난해 9월 합병 발표가 있었기 때문에 해당 주가를 사용해도 무리가 없을 것입니다. 

6월 27일 현재, 주가 수익률이 가장 높은 EV 기업은 리 오토(LI, +32.95%)였고, 폴스타(PSNY, +32.92%)가 거의 같은 수준의 수익률로 2위를 기록했습니다. 3위 테슬라(TSLA, +8.43%)와의 격차는 상당히 컸지만 (+)권을 유지했습니다. 그러나, 4위 루시드 그룹(LCID, -22.70%), 니오(NIO, -47.03%), 리비안(RIVN, -70.71%)은 주가 하락률이 상당히 심했는데 공급 지연으로 인한 생산 차질 문제가 주요 원인으로 꼽히고 있습니다.

주요 EV 상장 기업의 지난 1년간 주가 수익률 분석

출처: 트레이딩뷰

테슬라와 같이 100% 온라인 기반 판매로 소비자로부터 큰 호응을 얻고 있는 폴스타는 올해 안에 퍼포먼스 SUV 폴스타 3 출시를 시작으로, 내년에 중형 SUV 폴스타 4, 2024년에 대형 스포츠 세단인 폴스타 5 출시를 예고하며 매년 1종 이상의 프리미엄 전기차를 공개할 예정입니다. 특히, 올 하반기 미국에서 출시 예정인 폴스타 3는 루미나, 엔비디아 등과 협력해 고도화된 자율주행 기술을 탑재할 것으로 알려져 있습니다. 나스닥 시장에 데뷔하며 EV 경쟁사들과 어깨를 나란히 하게 될 성공 요소를 갖춘 폴스타의 행보에 주목해야 할 것입니다.

https://report.roa.ai/article/172580